锂深度：碳酸锂涨价 重新审视供需格局

1.碳酸锂涨价，重新审视供需格局

锂盐价格全面上涨

据百川资讯，2月23日四川电池级碳酸锂价格上涨5000元至16.5万元/吨，涨幅3.13%；江苏电池级碳酸锂上涨10000元至17万元/吨，涨幅6.25%；氢氧化锂上涨3000元至15.3万元/吨，涨幅2%。锂盐价格全面上涨，一方面可能因为补贴政策落地，同时新能源汽车及动力电池进入消费旺季，另一方面或可反映锂矿及锂盐供给端产能释放缓慢。

碳酸锂市场维持紧平衡格局，高端产品结构性短缺

补贴政策落地，新能源汽车进入消费旺季，动力电池对高端锂盐产品的需求将继续保持高增长；而供给端（盐湖提锂、云母提锂等）新增产能释放因工艺技术、产品质量、可靠稳定性等因素存在不确定性。从表内数据看，18年全球及国内碳酸锂市场维持紧平衡格局，而实际中持续稳定、优质可靠的高端电池级锂盐产品则可能出现结构性短缺。

2.锂矿及锂盐规划产能富足，实际投产放量有限

矿石提锂放量速度快于盐湖提锂

全球碳酸锂产能正逐步释放，我们预计到2019年碳酸锂产量为38.37万吨，2016-2019年CAGR为26.49%，其中矿石提锂产能释放速度（16-19年CAGR为37.78%）显着快于盐湖提锂（16-19年CAGR为18.32%）

盐湖：产量爬坡较慢，国内增量有限

通过分析国内外两个具有代表性的盐湖项目，发现盐湖提锂产量爬坡较为缓慢。因此在预测盐湖提锂新建项目产量时，考虑环保标准、建设周期和客户认证等关键因素，我们假设正式投产后第1年产能利用率为10%，第2年产能利用率为50%，第3年产能利用率为80%。

我国盐湖先天不足（镁锂比高，锂浓度低），目前产能主要为工业级，短期难以对电池级市场造成冲击。国内盐湖多处于自然条件恶劣地区，受天气、能源、交通等因素影响，盐湖实际产量不确定性高，同时新增产能释放也受到工艺技术、产品质量、可靠稳定性等因素存在不确定性。目前中国约占全球盐湖提锂产量的10%，预计该占比将长期维持低位。近期多家公司陆续公告已在盐湖中成功提取碳酸锂，但多为试验性项目，尚不具备大规模生产的能力，视觉冲击远超对供给端的实际扰动。

矿山：矿石资源放量在即

锂矿矿山开发以澳大利亚为主，加拿大等国也在积极开发矿石锂资源。国内甘孜州和阿坝州锂辉石资源储量大，宜春地区是锂云母的主要生产基地。全球目前在产的储量最大、品位最高的锂辉石矿为泰利森的Greenbushes。

通过分析16年底最新投产的两个澳矿 Mt Cattlin和Mt Marion，我们发现，相较于盐湖，矿山矿石产量爬坡较快，投产内前3个季度的产能利用率分别约为30%、70%、100%。我们将上述经验规律作为测算矿山矿石产量的关键假设。

预计2018年Q3起，连续3个季度矿山产量将保持两位数环比增长。其中，DSO（原矿）或将冲击市场，Mineral Resources 旗下的 Wodgina 作为全球首家出售锂原矿的厂家，预计其18年产量份额接近泰利森旗下的Greenbush。目前该模式已具备一定的示范效应，例如国内企业雅化集团已公告认购Core公司的DSO产品。

锂盐加工：矿石提锂产量温和释放

17年全球锂精矿产量超过当年全球矿石提碳酸锂（含氢氧化锂）产能，未来锂精矿或由短缺转变为过剩；矿石资源放量较快，但锂盐加工产能释放温和，其上下游可能出现产能错配。

受矿脉成因、资源品位、杂质组分及工艺技术路径选择、采选和冶炼成本、环保标准执行力度、行政许可审批、建设周期、客户认证等关键因素影响，矿石提锂实际投产放量的不确定性也比较大。根据天齐锂业公告，以矿石为原料的生产线试生产及产能爬坡期通常在6个月以上，一般矿石试车之后8–10个月内达到全部设计产能的80%，24个月达到完全的产能。因此，我们估计在资源充足的情况下，龙头企业锂盐项目投产后第一年产能利用率为30%，第二年为70%，第三年为90%。考虑到客户认证，上游资源获取等因素，我们假设其他企业锂盐项目投产后第一年产能利用率为15%，第二年为35%，第三年为45%。

3.补贴政策落地，新能源汽车逐渐进入消费旺季

补贴政策落地后行业不确定性消除，同时新版政策引导动力电池向高续航里程、高能量密度等方向发展，有效促进高端电池级锂盐产品需求。2018年1月新能源汽车产销量和动力电池装机量仍保持高增长，当月新能源汽车产销量分别为4.06、3.85万辆，同比增长460%与430%（中汽协）；新能源汽车电池装机量为1.27 Gwh，同比增幅高达1055%（动力电池应用分会）。未来随着新能源汽车逐渐进入消费旺季，电池级碳酸锂需求将会随之增加。

据相关研究机构统计，2017年Q4国内锂电池抢装行情明显，12月当月装机量高达11.79GWh，同比增长43%，17年当年产锂电池库存已回落至正常水平，随着新能源汽车步入消费旺季，预计电池厂商将逐步提高产量，带动碳酸锂需求。

全球碳酸锂需求将快速增长，我们预计到2019年碳酸锂需求将达到30.3万吨，2016-2019年CAGR为16.80%，其中动力电池碳酸锂需求增速最快，16-19年CAGR为39.99%。

4.重点关注锂资源龙头天齐锂业和赣锋锂业

自17年2月末起，天齐锂业、赣锋锂业股价开始上涨，最高涨幅达分别达126%（截止17年9月11日）、249%（截止17年9月11日），期间电池级碳酸锂价格最高上涨37%（百川资讯）；9月中旬起，天齐锂业与赣锋锂业股价开始回调，最大跌幅分别达33%（截止于18年2月6日）、47%（截止于18年2月7日），而电池级碳酸锂价格回调8.3%。

天齐锂业：锂盐技改提产，资源放量在即

资源：据公司公告，公司旗下的Greenbush锂矿储量达500万吨（折碳酸锂），品位2.4%，为全球最高，该矿现有产能74万吨/年，2017年1-9月的产销量约为45万吨。60万吨/年化学级锂精矿扩产项目预计2019年一季度将实现全部投产，建成后总能达到134万吨/年。

锂盐：据公司公告，射洪基地17年技改后拥有年产1.5万吨电池级碳酸锂、0.5万吨电池级氢氧化锂产能；张家港基地17年技改后拥有年产1.8万吨电池级碳酸锂产能；澳洲一期2.4万吨电池级氢氧化锂将于18年底竣工，二期2.4万吨电池级氢氧化锂将于19年底竣工；遂宁2万吨电池级碳酸锂预计将于2019年底竣工，预计到2020年，公司将拥有年产5.3万吨电池级碳酸锂及5.3万吨电池级氢氧化锂产能。

赣锋锂业：锂盐产能18年放量

资源：据公司公告，锂矿方面，Mt Marion 锂矿17、18年分别为公司提供30、40万吨锂精矿，矿石全部自给，不会对外销售；Pilbara 锂矿计划于18年下半年投产；此外河源矿区年产约1万吨锂精矿。盐湖方面，公司考虑18年在Mariana卤水矿投入更多资金从而进行前期准备工作。

锂盐：据公司公告，公司原有年产0.8万吨卤水提碳酸锂产能，目前该条产线原料已改为工业级碳酸锂；万吨锂盐厂拥有年产1.5万吨矿提碳酸锂产能及年产1.2万吨矿提氢氧化锂产能；宁都年产1.75万吨矿提碳酸锂产能将于2018年4季度投产，马洪年产2万吨矿提氢氧化锂产能将于2018年春节后投产，公司会考虑先做成1.5万吨碳酸锂产能。

风险提示

新能源汽车补贴政策影响力超预期；新能源汽车产销量不及预期；锂辉石、盐湖提锂、锂盐产能释放超预期；锂价格大幅波动；产能利用率基于历史经验及独立假设，与实际投产情况有偏差。