第六战:利率和紧缩之战

经济泡沫越大，越怕加息，越怕货币紧缩。因为不紧缩不行，不紧缩今后货币政策失去腾挪空间;但是紧缩快了，泡沫被刺破了也不行，那时就是金融大动荡。如果我们看看日本失去的20多年，就知道泡沫被刺破了的滋味。那可是整整一代人呀。美国的加息节奏是明的，2018年加3次，2019年加2次，2020年1次。缩表也是明的。因此，目前的关键是CPI。CPI不起来，央行可以不跟;CPI起来了，央行可能不得不跟。一旦连续跟了，就直指中国经济的四个弱点。中国经济目前有4个方面是心头之患第一是地方债。这是美国标普等评级机构下调中国国债评级的原因。地方债的准确数量到底多少，这个还不是特别清楚，它们的风险到底有多大，也不是特别清楚。但是，一旦连续加息，就有可能引爆地方债务违约。但我认为，这方面问题可能并不是特别大。因为中国政府处理地方债已经好长时间了。第二，银行理财。120万亿的规模，过去是国家兜底，刚性兑付，银行签保本抽屉协议，现在不保本了，需要时间一点点清理。这么巨大的资金到底去了哪里，房地产是大头，其他不清楚，怎么保证收益，不清楚，有多大的风险，一样不清楚。这个数据并不透明，一旦央行连续加息，风险有多大，恐怕只有银行和信托自己人心里才知道一些。第三，房地产。房地产是中国目前最大的泡沫，因为它本身在制造信用扩张;在货币政策的逆周期里，它同样会制造信用收缩。这主要是因为中国银行贷款的抵押机制所致。企业或个人向银行申请贷款，往往需要抵押，而土地和房产是很好的抵押品，一般按评估值的70%抵押。一 套住房，原本500万，可以抵押贷款350万，如果涨价到1000万，就可以抵押贷款700万(有多少是人为高填价格多套贷款的)，这就多出了350万贷款，是为信用扩张。而在信用收缩的逆周期里，如果收缩过猛，导致房价下跌比如下跌30%，同样那套住房，市场价跌至350万元时，只能贷245万，信用收缩了105万。同样的道理，1000万的房产，跌到700万时，信用收缩到490万，凭空少了210万的信贷能力

房价下跌，打击的是信用;但如果房价大跌，最终打击的不是贷款者，而是贷款背后的银行。作为全球金融战的鼻祖，美国自然把这个看得十分清楚。

加息会打击房地产需求，连续加息是房地产的紧箍咒。当然，需求不足会打击房价。至于房价会不会崩溃，我们认为这个可能性不大。因为土地在政府手中，还是垄断。第四，企业债。企业债主要以三种方式存在:一是贷款，二是债券，三是信托。另有创新的如资产证券化。还有一种是无息债务，不在我们讨论范畴。

中国非金融企业有198.57万亿有息负债，目前平均利率大致为6个点。美国还要加息6次，1.5个百分点，中国跟不跟?前面说了，不跟，中美货币利差不断缩小甚至倒挂，外汇储备可能加速外流;如果跟，企业负债是个问题。198.57万亿，1.5个百分点，需要支付利息2.97855万亿现在银行贷款，优质企业才能融到6%利息的资金，6%+1.5%是7.5个百分点。这已经比GDP增速高了。

2017年GDP为80万亿有余，2018年按6.7%算，增量为53600亿;贷款需要支付利息14.89275万亿;GDP增量不够支付利息;缺口达到9.53275万亿。这么大的缺口，加息一快，会让一些企业倒掉的。小规模的倒掉倒不怕， 怕就怕大规模的。

要深入理解这个，我们只需要将公式换个形式表述一下就行。

资产=净资产+负债;负债=有息负债+无息负债。因此，资产=净资产+有息负债+无息负债。

如果我们把中国当做一家大集团公司来看待的话，那么很清楚的是:

外资出逃也好，中国企业到海外投资也好，他们走掉的是净资产，而负债则留在国内。这样，除非企业破产，否则债务是逃不掉的。因此，当外资转移以后，还有当中国企业海外投资走掉以后，结果就是:

资产(减少了转移的外资和中国企业海外投资)=(净资产-转移的外资-中国企业海外投资)+有息负债+无息负债。

此时跟上一个公式相比，新的净资产变小，有息负债却没有减少，资产负债率再度上升，社会再度加杠杆;于是，所需要支付的利息不减少(在加息背景下甚至会增加)，但更少的净资产需要承担更多的利息。这相当于每股净资产需要支付的利息增加，公司的财务费用就此上涨，费用率也大涨。那么在此情况下，逃得越多，后面资产付息的压力越大;违约的压力和可能性也就越大;一旦越过临界点，不能还本付息的违约潮就此来临。

我们举个简单的例子。假设一家企业50亿净资产，欠银行100亿债务，每年需要还6亿利息。加息到7.5后，它需要还7.5亿利息;当它为50亿净资产时，利息与净资产之比为7.5亿/50亿=15%;如果这家企业到海外投资20亿， 资产流出了20亿，此时国内净资产为30亿，需要还利息7.5亿，利息与净资产之比为25%。我们做投资的都知道，这个比例比巴菲特的收益还高。银行贷款对这家企业来说，就是一根套在脖子上的绳子。

可能有人会说，它在海外有投资，有利润，风险不大呀。可如果我们把整个中国当成一家企业来看，问题就来了。逃出去的资金是不会回来的，比如贾下周，他拿走了20亿美元的内保外贷资金，不会回来了，但中国的总负债并没有减少。这相当于净资产少了，但总负债并没有减少。特别是当GDP增量不够付利息的时候，是比较容易出问题的。

而且在债务链条中，A企业的应收账款，往往是B企业的应付账款或其他应付款;B企业的应收账款，往往是C企业的应付账款或其他应付款;依此类推。如果C企业倒闭，B企业的问题就来了，它的钱往往收不回;特别是当欠账足够巨大时，B企业就容易被拖下水，甚至倒闭，并进一步把A企业拖下水。前两年我们处理这些僵尸企业，处理的人自然明白，那是何等的艰辛。因为金融危机的暴发，往往就是源于此，大企业或大批企业资不抵债，导致一连串多米诺骨牌效应一再出现。

利率战最后的结果往往是，全球紧缩，加息不只是美国，而且还有欧洲和日本，以及其他国家;收缩也不只是美国，一样还有欧洲和日本，以及其他国家。这种全球紧缩，将导致全球需求下滑，并进一步导致中国出口受阻，国内供求过剩。全球同时快速紧缩，极容易导致弱国先倒掉，也容易导致泡沫过大的国家出现债务坍塌。