中国核电启示录

虽然中国核电如今成功上市，可以缓解之前紧张的现金流难题和可以更好地“出海”争夺项目，但是资本市场并非“包治百病”。

巧合发生在5月28日前后，几天前，在巴西的“中国装备制造业展览”中核集团展台旁，一个已过花甲之年的“解说员”在卖力地推销着“华龙一号”，这个人便是中核集团董事长孙勤，而被“推销”的人则是李克强总理和巴西政府的高级官员。几天后，便是中国核能电力股份有限公司(下称中国核电)的股票上市发行的日子。而5月28日这一天却是沪指暴跌近7%是股市“黑天鹅事件事件”惊现的一天。

一个总资产达3900多亿元、涉足核燃料到核电站全产业链、军工民用“两栖”的企业，曾脱胎于纯军工涉密国家部委，至今军工仍是其核心板块之一，当这样的企业将民用核心业务打包上市并最终获得成功时，无疑是一个历经坎坷重塑自身管理运营且仍随时将会面临各种新难题的“双重身份者”。而中核集团正是处于这个阶段的典型企业。

发行总股本占比25%、募资规模达160亿元的中国核电上市，这无疑也是中核集团从“浅尝”资本市场到“深度融合”的一大拐点，未来或将有更多资本动作浮出水面。而正如影片《盗梦空间》不断进入新的梦境一般，整合后仍拥有八大业务板块的庞然大物中核集团，从将零星资产上市到将核心业务之一成功上市，接下来中核集团还会否随着企业的发展进入下一层“资本空间”?

一朝上位

资本市场将成为核电巨头们新的战场，新一轮核电领域拐点已经出现。　　2011年日本福岛核泄漏事故似乎仍在眼前，所有新建核电项目停摆四年又重启，度尽余波的核电企业，开始上演扎堆上市的戏码。6月2日，中国核电将以a股市场首个纯核电资产上市公司的身份启动网上申购，中国核电暂定的正式挂牌时间约在6月8日前后，成为四年来首家募资规模超过150亿元的超级大盘股。去年年底中广核电力(中广核集团核电资产)已成功登陆港股，5月22日，证监会披露了中国核工业建设集团(下称中核建)的拟上市申报材料。

几天前孙勤在巴西充当了一次“超级解说员”，那是此次李克强总理访问拉美的一个经典场面。在此前后一段时间，中核与阿尔及利亚、埃及和巴西等国家签订了全面核能合作意向备忘录，虽然代表国家自主创新技术的“华龙一号”离落地巴西等地仍需时日，但“政策推动核电出海”的利好却在不断释放，在这中间，孙勤等核电掌舵者的身影在公共场合变得更加活跃。

不可否认，技术一直是核电企业能否“得天下”的关键因素，如今由中核和中广核联合打造的代表国内自主创新技术的“华龙一号”，将成为核电企业“出海”的“内核”，与从美国引进的ap1000技术形成分庭抗礼之势。

中国电力发展促进会核能分会专家委员会主任委员叶奇蓁院士对经济观察报称，目前“华龙一号”已经达到了国际上的核电三代技术标准，而目前国际上还没有真正的三代技术。

此前孙勤已不止一次接受媒体专访，并对外表示“中国核电如果上市将是绩优股”，在国内核电重启、国家层面力推核电出海以及央企改革的当口，“巨无霸”中国核电启动了与资本的“亲密接触”。

招股说明书提及，其中92亿元用于福建福清一和二期等几个核电项目建设，所剩70.5亿元其中41.76亿元用于补充流动资金，而最后剩余的28.74亿元用在何处并未给出官方说法。

几天后就是中国核电首次发行日。巧合的是，曾被传5月下旬挂牌的中国电力投资集团(下称中电投)和国家核电技术公司(下称国核技)合并而成的国家电力投资集团却莫名地延后了。一位国核技人士告诉经济观察报，所有工作均就绪，只等相关部门宣布成立和公司最高层领导任命。而核电资产上市更是无可争议的事情。

有分析指出，国电投的挂牌会对中国核电上市发行产生利空，这或许是其挂牌莫名延后的原因之一。

如果国电投挂牌上市，这意味着原来中核、中广核“二分天下”的局面，正式变为“三足鼎立”。

竞争将随着国电投的成立而加剧，作为核电领域龙头企业，中核集团需要寻找“最佳站位”。虽让竞争加合作伙伴中广核抢先一步将核电资产上市，但中核终于抢在了国家电力投资集团挂牌的前头，这也让一直抢滩资本市场、却仍在筹备中的中核建望尘莫及。

在国内自主创新技术“华龙一号”的诞生以及国家层面核电抱团出海的倡导等新形势下有竞合关系的中核等核电巨头们未来之间的关系将更加多元化、密切化，不可避免地将上演战国时期“合纵连横”的戏码。

多年蜕变

中核集团董事长孙勤曾对外坦言，计划去年年底前完成核电的上市融资，但直到如今，在中广核电力香港上市半年左右后，才即将成功登陆a股市场，此次也可以说是“迟来“的好消息。

与此同时，5月13日，中国核电成功过会(新股发行通过证监会审批)。中核迫切上市的背后是，上市成为了核电企业必须走的一步棋。近年来资金难题一直困扰着中核等核电企业。尤其是2005年核电由“适度发展”变为“积极发展”，核电企业建设核电项目的资金来源也从最初国家层面主导到企业自筹，而企业自筹主要方式便是银行借贷，企业的核电项目大幅增加后，负债飙升。时至今日，中核和中广核两大核电巨头的负债率都达到了70-80%。

去年3月份，孙勤面对权威媒体时以二十四节气中的“惊蛰”来形容彼时核电业的境况，惊蛰之后即将进入春天，一年后，中广核的红沿河二期项目于今年3月终获得国家核准，这意味着国内核电真正意义上的重启。

目前中国在建核电机组26台，装机容量2850万千瓦，在建规模保持世界第一。今年年内将有8台核电机组投入商业运行，成为投入商业运行核电机组最多的一年。中国核电招股书摘要显示，截至目前，公司在运核电机组12台，在建核电机组11台，与中广核集团基本相当。大量的在建项目势必加剧资金链紧张。另一方面，以总资产3900多亿元的体量，有着深厚历史背景的中核集团多年来竟然并将核心业务上市，纵览国内各个能源行业，只有国家电网等个别电网企业如此，而核电领域显然是其中一个典型案例。

作为排在国资委第一位的央企，中国核电上市并非中核集团旗下子公司第一次走入资本市场，早在1997年和2008年底，a股中核科技和中核国际就分别成为中核集团旗下的上市公司了。但是它们与体量庞大的集团相比就如“沧海一粟”，显然不是核心业务上市。

其实核电资产上市并非中核的一时兴起，在2008年，中国核电有限公司早于中广核便已成立，走出筹谋上市的实质性的一步，彼时也是核电业政策从“适度发展”到“积极发展”的第三个年头，在政策利好下民，在建核电大幅增加，两年后的2010年，国家对核电业政策变为“在确保安全的基础上高效发展核电“，乘着政策东风，2011年中国核电有限公司更名为中国核能电力股份有限公司以加速上市步伐，而由于日本福岛核泄漏事故的发生，一切都暂时停摆了，孙勤在2012年曾坦言“核电ipo最好时机应该等到(公众认识)理性回归的时候”。

虽然漫漫上市路上有日本福岛事故影响和ipo排长队等阻碍，但中核集团自身资产庞杂且涉密军工业务一时难以理清，显然是一个走向资本市场巨大的“绊脚石”。

“再塑造“难题

近年来，中核集团经过一系列重组整合后，终于在2012年构建起八大业务板块体系，被内部称之为“6+2”，其中分别为核动力、核电、核燃料、天然铀、核环保工程、核技术应用、非核民品、新能源。

当然中核集团有着中广核和国核技难以企及的优势——从核燃料、核电装备到核电站的全产业链。随着核电站项目不断落成，在经营过程中核燃料成本占大头，而目前中国核燃料主要是中核掌握，且政府给予其进出口独营的权利。

不仅如此，中核集团化还解诸多难题，终将军工与民用业务分离，较好地实现了股份制多元化改造，有利于其改善自身负债状况和推进企业进一步高效良性发展，对其走出国门走向世界提供有力支撑。然而，一向严谨低调的核电业与大起大落的资本市场结合恐怕对其心理冲击不小。中国核电将在a股开启网上申购之时，5月28日这一天沪指却突然暴跌近7%，业界分析中国核电等新股申购和汇金减持等多重利空因素造成此次股市“黑天鹅事件”。

不仅如此，“以前一台核电机组仅为30、60万千瓦，现在都基本是100万千瓦左右，而一台百万千瓦核电机组总造价约120多亿元，要想更快发展核电原有的主要靠银行借贷方式已经跟不上节奏了，”一位核电业内人士告诉经济观察报。

残酷的现实是，中国核电上市融资160亿元的巨量资金，仍然不够两台百万千瓦核电机组的造价，而且核电站建造周期颇长，选址要5年、建造要5年，投产后还要还银行利息。所幸的是，2013年国家将核电标杆上网电价定为0.43元/千瓦时，这给了核电企业较为丰厚的利润空间。而且一旦开始投产，成本就变得很小，业内甚至将核电机组比作“印钞机”。

值得关注的是，在中国核电长达300多页的招股说明书中披露了诸如政策、税收、电力体制改革、运营、利率、项目开发和建设以及募集资金等诸多风险，这些风险都或多或少因核电业的特殊性而变得不好控制。

比如其中提及，中国核电返税金额占利润总额的比重较高，2014年度公司获得增值税返还约为18.1亿元，占同期利润总额比重超四分之一。近几年情况均类似于2014年。

中核集团似乎意识到，区别于之前，在国内重启和抱团出海新常态下，不能像以前一样只顾“低头拉车”，必须“抬头看路”。刚过去的5月19日，中核集团设立了规模12亿元的产业基金，这显然是在有意识地调整自身结构，以适应资本市场的生态。“不论其他条件，只论年龄，中核像是一个中年人而中广核则很年轻，”一位中核内部人士如是向经济观察报形容。

中核脱胎于国家部委，最早可追溯到1955年国家核工业诞生，前身是二机部、核工业部、中国核工业总公司，继承了大量的科研院所和各种业态的单位，包袱颇为沉重，是政治思维渊源颇深的企业，所以与刚成立21年的中广核在体制、管理、运营上有很大不同，表现在上市过程中，便是体量远不及中核的中广核核电资产先一步上市，且选择在香港上市的深层原因。

虽然中国核电如今成功上市，可以缓解之前紧张的现金流难题和可以更好地“出海”争夺项目，但是资本市场并非“包治百病”，而且也将给中核经营管理体制上带来新的要求和资本市场常见的风险。