盈峰环境“大胃口”并购中联环境

近日，盈峰环境科技集团股份有限公司(下称“盈峰环境”，000967.SZ)正在筹划一项“大收购”。

8月13日，盈峰环境发布《发行股份购买资产暨关联交易报告书(草案)(修订稿)》，进一步披露了其收购长沙中联重科环境产业有限公司(下称“中联环境”)事项的具体细节。事实上，早在7月17日，盈峰环境就与交易各方签订了《发行股份购买资产协议》，协议规定，其将以发行股份的方式，作价152.5亿，收购中联环境100%股权。

据悉，盈峰环境是以环境监测为龙头的国内领先高端装备制造与环境综合服务商，于2000年3月在深交所上市，目前已构建了环境监测、水环境综合治理、大气治理、固废治理等于一体的综合服务能力。而中联环境作为一家集环卫装备研发、生产与销售，以及环卫运营服务的环卫一体化服务提供商，若此次交易能够成功，将进一步强化盈峰环境的固废全产业链的业务布局。

5月18日，盈峰环境发布《关于筹划重大事项停牌的公告》，称公司正在筹划重大资产重组事项，鉴于该事项存在不确定性，为保证公平信息披露，维护公司广大投资者利益，避免公司股价异常波动，公司股票自2018年5月18 日(星期五)上午开市起停牌。公告同时披露此次交易标的资产为中联环境100%股权，交易方式拟为发行股份购买资产。

此后，盈峰环境分别于6月15日、7月14日两次发布《关于重大资产重组进展暨延期复牌的公告》《关于重大资产重组延期复牌的公告》，表示由于本次重大资产重组方案涉及的方案论证及尽职调查、审计、评估的工作量较大，涉及的沟通、谈判事项较多，重组方案仍在进一步商讨和完善中，申请延期复牌。

第二次延期复牌几天后，事情有了进展。盈峰环境于7月17日与中联环境的8名持股股东签署了《发行股份购买资产协议》。根据协议，中联环境在评估基准日(2018年4月30日)按收益法评估的评估价值为152.74亿元，经交易各方协商一致，确定中联环境100%股权的交易价格为152.50亿元。盈峰环境将以7.64 元的价格发行股份方式支付，总发行股数为1,996,073,294股。

据同一天中瑞世联资产评估(北京)有限公司(下称“中瑞世联”)出具的中联环境资产评估报告显示，中联环境评估基准日总资产账面价值为1,145,850.82万元，总负债账面价值为829,476.97万元，股东全部权益账面价值为316,373.85万元，股东全部权益评估价值为1,527,384.38万元，增值额为1,211,010.53万元，增值率为382.78%。

值得注意的是，据盈峰环境4月28日发布的《2017年年度报告》显示，截至2017年末，其总资产为8,146,649,028.69元。

以近乎自身总资产2倍的价格收购估值增值率达382.78%的中联环境，盈峰环境到底看中的是什么?

中瑞世联在出具的资产评估报告中对评估结果做了进一步说明。报告表示，此次评估方法采用收益法，评估结果能够更全面、合理地反映出中联环境的市场价值。中联环境目前已发展为环卫机械制造领域的国内龙头，拥有多项专利技术、行业内优质客户资源，形成行业内具有影响的品牌优势和核心竞争力，收益法对其最终体现的盈利能力和未来收益进行折现，包含了诸如客户资源、销售网络、潜在项目等无形资产的价值，从而较账面净资产大幅增值。

据悉，这次并购重组涉及三年业绩对赌协议。中联环境原8名股东承诺：若股权交割于2018年完成的，则中联环境在2018年度、2019年度、2020年度承诺净利润(即“扣除非经常性损益后归属于母公司的净利润”)分别为不低于9.97亿元、12.30亿元、14.95亿元;若股权交割于2019年完成的，则中联环境在2018年度、2019年度、2020年度、2021年度承诺净利润(即“扣除非经常性损益后归属于母公司的净利润”)分别不低于9.97亿元、12.30亿元、14.95亿元、18.34亿元。

中联环境在利润承诺期内实现的净利润数未达到承诺净利润数的，则由其原8名股东按照协议的约定依法向盈峰环境做出补偿。

对此，中信建投证券公用事业环保行业分析师郑小波表示，按照中联环境股东的承诺业绩，本次收购对价的估值相当于2018-2020年三年平均净利润的12.3倍或2019-2021年三年平均净利润的10倍(若标的在2019年交割)，均显著低于盈峰环境2017年静态25倍市盈率。因此，此次收购中联环境的估值便宜，且能大幅增厚上市公司的EPS(即每股盈余，指普通股每股税后利润)。

那么，中联环境近几年的财务状况如何?

据7月18日盈峰环境发布的《长沙中联重科环境产业有限公司审计报告》显示，2016年、2017年以及2018年1至4月，中联环境分别实现销售收入52.04亿元、64.27亿元、18.72亿元，同期净利润分别达6.89亿元、7.59亿元、2.08亿元。2017年净利润同比增长10.16%。

若按股权交割于2018年完成的对赌协议要求，要达到承诺净利润数额，则2018年、2019年、2020年净利润同比增长率应分别达到31.35%、23.37%、21.54%。

审计报告同时反映出其较快增长的资产负债率，2016年、2017年以及2018年1至4月相应分别为58.14%、64.02%和72.65%。同时，自2017年开始，其经营活动产生的现金流量净额由正转负，具体金额为2016年21.26亿元、2017年-6.44亿元、2018年1-4月-6.27亿元。

“资产负债率相对较高且逐年上升，主要是中联环境处于业务快速发展阶段，为提高资金使用效率，充分利用公司的信用，导致短期应付账款、应付票据等流动负债余额增加。”郑小波说，“经营活动产生的现金流量净额由正转负，主要是由于2016到2017年上半年，中联环境还是非法人主体，其获得的销售回款以往来款的形式划转给母公司，同时由母公司统一对外结算供应商款项。由于母公司代中联环境支付的采购款和要求其划转的往来款在同一年度内没有直接的逻辑关系，采购款和往来款产生的收付差异是造成中联环境经营性净现金流在 2016 年-2017 年度异常的最主要的原因。”

7月31日，盈峰环境发布《发行股份购买资产暨关联交易报告书(草案)(修订稿)》，同日，发布《关于重大资产重组复牌的公告》，宣布公司股票于7月31日开市起复牌。

但是受近期股市环境影响，盈峰环境收购后复牌当日股价表现不太乐观。据Wind数据显示，其复牌当日收盘价为7.84元，相对于停牌前的8.70元，跌幅达9.89%。截至8月17日，其收盘价为7.55元。