基于PPP模式的水电产业基金发展的思考

【摘要】当前。"一带一路"成为新时期中国全方位对外开放的战略新格局，国内企业抓紧机遇纷纷加快"走出去"的步伐。从水电企业"走出去"的经验来看．水电企业的发展与金融支持密不可分，而目前水电项目存在资金回笼周期长与融资期限短、直接回报低与融资成本高的两大矛盾。本文在PPP模式的基础上，从产业基金这一符合我国国情的金融工具的角度出发，提出利用水电产业基金解决水电企业融资问题的新思路，得出了产业基金有助于实现水电项目资金缺口和市场投资需求的对接、提供资金和管理支持的结论。

引言

作为中国企业"走出去"的骨干力量，目前中国水电企业已经先后与亚洲、非洲、欧洲等的80多个国家和地区建立了水电规划、建设和投资的长期合作关系，占有国际水电市场50％以上份额，呈现项目多元化、形式多样化、开发专业化三个突出特征。水电项目的建设对资金需求大，而目前的金融供给主要依靠政府组织和政策推进的，呈现金融有效供给不足的问题。2004年，国务院的《关于投资体制改革的决定》对水电建设采取向社会公开招投标的方式，鼓励国有、民营等各类所有制企业在公开平等的基础上进行竞争，同时鼓励特许经营、BOT、PPP、参股和控股等投资方式开发水电资源；十八届三中全会之后，中央各部委出台了一系列文件鼓励推广政府和社会资本合作模式，即PPP(Public—Private—Partnership)。因而本文围绕水电企业对外"水电站项目的投融资现状，基于PPP的背景，利用兴起的金融工具—产业基金解决存在的金融问题，进一步扩大其走出去的步伐。

一、水电企业走出去的投融资现状

近年来，我国在水电站投融资、工程建设等方面积累了强大的实力，形成了较强的技术、资金、人才和管理优势。在取得重大成就的同时，我们还应该看到其在投融资方面还存在着一些不足，主要体现在以下两个方面：

(一)水电投资结构单一，行业体制改革滞后

水电建设工程的投融资具有四大特殊性。

(1)投资规模大。比较各种发电方式单位千瓦成本造价，水电比核电、风电低，但比火电高约40％：

(2)资本金来源不足。国家规定水电项目投入的资本金至少占总投资的20％，以装机100万千瓦的水电站为例，投资要70-80亿元，资本金达20亿元；

(3)建设工期长。大型水电一般是节流以后5年第一台机组发电，以后每半年投产一台；

(4)投资回收慢。股东一般在大规模投资后8年获取第一笔资本金收益，获取可分配利润的时间约为15年。

在过去，我国水电产业呈现一种高度集权式的投融资模式，投资来源往往是单一的财政性资金，水电企业成为政府附属物，没有投资决策权。

根据水电企业官网的数据，长江三峡公司注册资本39.36亿元，国有资本占据了100％；二滩水电公司注册资本46亿元，资本结构为国家开发投资公司(48％)十四川投资公司(48％)+华电集团(4％)。

我们可以发现水电企业的资本结构基本上局限在中央和地方国有资本合资的框架之内，系统外、体制外的社会资本参与度不高，严重束缚了地方和部分企业的积极性，使得水电企业自有由资本严重不足、行业垄断和内部保护缺乏竞争力，极大限制水电开发企业投资开发大型项目的能力，造成结构失调、效益低下的结果。

改革开放以来，传统电力投融资体制经历了四个阶段的变迁，变迁内容各有侧重，不同程度地开放了已有的水电市场。但从整体上看，电力投融资体制依然没有完全走向市场化，随着电力市场的发展，适应性也相应地在投融资领域体现出来。

(二)融资渠道狭窄，金融产品缺乏创新

从20世纪80年代初开始，我国对电力投融资体制进行改革，出现了多投资主体、多资金渠道等多种模式。现有的水电项目融资模式主要有四种：

(1)银行融资。银行贷款包括商业银行贷款和政策银行贷款：

(2)国家融资。渠道有国际金融机构贷款、政府间贷款、非政府间贷款等：

(3)资本市场融资。以债权融资、股权融资和内源融资这三种为主：

(4)民间资本融资等其他方式。

水电企业在经历EPC(设计一采购一施工)一体化台同之后，目前在海外市场上主要采取BOT(建设一经营一转让)修建水电站。BOT是PPP的一种典型模式，目的是充分发挥政府和企业的各自优势。

从水电企业官网数据来看部分水电站"走出去"建设情况，2002年开工的伊朗塔里干水电站，中国进出口银行占据了投融资的100％；2006年开工的甘再水电站，投融资构成为圉家开发银行(14％)、中国水电国际(14％)、中国进出口银行(72％)。

由此看出我国部分水电投资的资金来源构成，水电企业融资高度依赖银行信贷，银行贷款和自筹资金的比重相当高，而债券、外资等市场化的融资方式则利用很少。银行贷款往往存在时间短、代价高、不稳定的特征，这种不合理的资金来源结构不利于降低融资成本，已成为我国水电企业走出去的瓶颈。

二、发展水电产业基金的现实意义

我国现阶段证券投资的可分析性与实业投资相比不具明显优越性，我国证券市场的信息披露机制不完善，各种政策性消息对股市产生冲击和干扰，同等条件下，相比而言对实业投资的影响较小。从PPP项目融资来看．存在投融资规模大、期限长、政策性强等基本要求，又由于我国证券市场投资的局限性，水电工程建设县有垄断性，值得中长线投资，较适合产业基金的参与。

作为一种特殊的投资基金，产业基金本质上是产权投资，以包括能源、高科技产业等基础产业和支柱产业作为投资目标，扶持国家重点支持的产业，带有政府色彩。PPP模式F的产业基金，一般通过股权投资于国家或地方政府纳入到PPP框架下的项目公司，由项目公司负责具体基建项目的设计、建造、运营，政府授予项目公司一定期限的特许权经营期，其主要目的不是控股，而是通过资本增值、股票上市进行套现，从而进行寻找新的投资项目。

三、PPP水电产业基金的构建方式

PPP水电产业基金是PPP模式和水电产业基金的有机结合。在明确特定的目标和考核指标的基础上，项目主体进行项目的规划和设计，由项目主体和基金管理机构集合长期市场运作的整合产业链优势，以项目的收益作为抵押发行项目收益债或以增资扩股的方式吸纳更多的社会资本。实际上，这对大型水电企业帮助有限，但为中小型水电企业的融资确是开辟了一条道路。

(一)项目选取范围和选取标准

在分析和选择项目时，一方面要考虑该项目的建设周期和利润回报，另一方面要分析对现实环境的综合影响。针对这些方面提出四点建议：

(1)大致确立双方关系；

(2)投资回报相对稳定；

(3)正在或即将进行规划化股份制改组：

(4)符合未来社会环境要求。

(二)基金的发起人

基金的发起人主要包括两个主体：

第一是政府机构，此为国有控股的产业基金，例如水利部授权的投资主体，通过采取现金出资等方式成为基金的主要发起人；

第二是项目主体，利用项目作为投资目标吸引社会资本进入或是挑选符合要求的能对水电项目直接投资的具有相当实力的企业或集团作为发起人。

(三)基金的管理模式

PPP水电产业基金是一种自下而上的创新的金融模式，由于管理基金一般是由政府和私人部门共同组成的，两者都出资成为其重要成员，这是一个共同经营、深度合作的关系。又因为PPP项目追求系统化的项目管理和项目内容，这就要求双方在管理过程中发挥各自优势、实现风险分担。

(四)基金的募集方式

基金主要通过基金证券募集设立。目前，债券模式凭借其相对稳定的结构成为最常见的一种方式，如天雄集团2015年在深圳成立国内首个水电产业投资基金，前期天雄集团、联合创投以及高净值客户均将认购一部分，未来通过电站运营等作为基金还款方式。基金证券可以安排境外和境内同时上市，由国内信誉良好的金融机构组建专门的产业基金管理公司进行统一管理，可投资部分上市债券或股票，但投资比重应不高于30％，在保证基金长期发展的同时给予投资者近期回报。

四、基于PPP的水电产业基金发展的对策

(一)扩大资金渠道，减少投入成本

传统的水电项目平台投融资模式很难吸引私人资本的投入，中央或地方政府以自身信用为平台公司的投融资项目承担隐性担保，无形中给政府造成巨大的财政压力。而在产业投资基金模式下，将水电站项目的远期发电或者其他未来收入作为还款抵押，以水电站项目的资产作为最大追索，中央或地方财政以较小比例的股权加入投融资项目，对项目特许经营和收取附带权益，最大程度地减少了母公司的投资风险，有助于解决地方融资问题，提高财政资金的使用效益。

(二)放大国家财政，凸显杠杆效应

传统的融资方式需要较高的抵押，一般贷款额度不超过公司自身资产的70％，而PPP水电产业基金放大国家财政撬动社会资本的杠杆效应，由于合同规定项目企业必须达到目标实施的所有项目，这样可以达成三个效果：

(1)改善项目整体融资水平。社会资本和政府实际出资低于水电项目要求的20％的资本金投入，社会资本在项目资本金融资阶段引入产业基金时，可以与金融机构协商一揽子融资方案，从而降低项目整体融资成本；

(2)避免筹集和使用之间的期限错配。PPP项目期限长，通过持续购买的方式，将财政支出责任平滑到10-20年甚至更久期限内，凭借较少的财政资金撬动巨大的民间资本；

(3)提高财政杠杆效率，改善投融资体制。由于PPP引入市场机制，前期必须经过"物有所值"评价体系考量确认，在此之后产业基金成为绝对控股项目公司，社会资本和政府双方实现表外融资。

(三)推动结构升级，增加资金保障

产业基金在已有的投融资模式基础上进行创新和实践，从新建项目的融资问题和存量项目的债务问题两个方面着手，对于新建类项目，政府可以发起母基金，吸引银行、保险等金融机构和实业资本提供项目建设所需要的资金：对于存量的项目，可以通过TOT、ROT等方式，由产业投资基金设立的项目公司接手具体项目运营。尤其是对于已到回购期的BT类项目，原先政府的付费期是三到五年，产业基金介入项目后，政府通过授予特许经营权，政府的补贴或支付期限可以延长到十年甚至更长，大大减轻地方政府的短期偿债压力。这样一种方式将投资结构从单一化向多元化转变，由过度依赖间接融资向扩大直接融资转变，由增量融资向存量融资转变，实现了未来5—10年内水利水电项目的结构升级，大大保障了资金成本。

(四)调动企业积极性，完善水电机制

作为PPP项目的主动方，相关企业可以充分发挥主观能动性，选择达到指标的最低成本和最高盈利模式，而政府的压力大大减轻，只需要明确合同考核内容和设计指标。这种方式通过组建投资基金吸引内资、外资，为部分闲置的资金提供了相对畅通的渠道，不仅可以缓解水电建设资金短缺的矛盾，提高利用内资和外资的利用率，方便投资者间接参与资本的使用，使得有限的资金获得集中使用，还可以把握政府和企业的主控权，防止一些投机行为或者对水电市场的操纵行为，进一步为水电市场吸引外资奠定基础。