动力煤五月波动筑底 煤价全年或呈两头高中间低态势

核心观点

供给端全年净增加产能约为1.5亿吨，但目前来看，释放进度偏慢，供给整体偏弱。需求端，火电日耗持续偏强，驱动需求显得较为强势，有望超过中电联给出的5.5%的增长预期。

供给端的增量基本可以覆盖需求的增长，在全年煤炭供需紧平衡的前提下，煤价在5月份不具备快速上涨的条件，煤价大概率将在560-600元/吨的范围内温和波动筑底。

在夏季高峰到来时，我看到630-640元/吨的位置。所以，贸易商囤货惜售的投机期望可能会在水电冲击、政策调整的影响下落空。在这个整体的判断下，按照“政策面不会过度容忍煤价过高进而侵蚀电力向实体企业让利的改革进程”的假设，今年的煤价中枢相对去年会低10元/吨左右，全年煤价呈两头高中间低的态势。

PART1供需面看煤价走势

从供应、需求、价格、政策几方面展开。总的观点是“现在是筑底的过程，虽还没到底部，但已经处于L型的中后段”，我们在4月底预测的5月价格是在560-600元/吨的范围内波动。就目前的价格来看，它仍然有向下的压力，但下跌空间已经不大了。

从供应端来看，一季度的原煤产量显示据虽然是增长的，但从绝对值来看是减少的。这可能是统计口径的变化，这也从侧面说明供应端其实没有很大的增量。从我们自己的煤矿产能数据来看，2018年比2017年的有效供应产能只净增加了1.5亿吨。在2017Q4和2018Q1期间，发改委宣称产能要增加2-3亿吨，但通过我们的测算，有效的能够供应产量的产能只有1.5亿吨，并且这1.5亿吨还是在18年全年逐步释放。所以从绝对量和增量上来看，供应侧没有大家想象的那样完全供大于求。

在发改委做了限价以后，2017年-2018年期间的煤矿生产并没有出现12-16年价格下行之后的无序现象，大部分煤矿整体会把握合理的库存。因为2018Q1价格虽然在下降，但依然处于比较高的位置，煤企没有必要大量生产，将库存累起来。出于对价格的把握，煤企都在谨慎生产。另外，从2017年开始，我国一直在强调环保，导致露天堆场全部被取消了，致使中间堆场能力在下降，这使得库存对价格的缓冲作用变弱，价格传导的波动性在加大。

从产量来看，从2016年开始到现在，单月产量超过3亿吨次数很少。2018年的3月份是2.91吨，在增量有限情况下，后期想有大幅增量，比如增加5000到6000万是不现实的。以3月份为基准，2.91吨增到3亿吨，或者3.1亿吨，也就2000万的量，都是比较难实现的。我们认为供应端还是偏弱，不如大家在2017年底预想的那样非常强势的情况。

进出口要看政策，这两天发改委开会，可能针对电厂会放松对进口的限制，这是潜在的增加的因素。另外，朝鲜的关系也在缓和，朝鲜煤未来也可能放开，这也是增加供应的预期，但供应测整体来看还是偏弱。

需求侧是电力、化工、建材、钢铁等行业。主要是电力行业，电力行业一年的耗煤占到动力煤消耗的30%-40%。沿海六大电厂的耗煤目前依然处于70万吨的水平，对比14年到现在的历史数据，目前水平是处于比较高的水准。一般4、5月是动力煤消耗的淡季，但今年的电力超出预期了，可能会超出中电联在年初时预测今年的5.5%的增量。

电力今年为什么这么强?

我认为可能有这么几个点：第一，今年一直在化解过剩产能，要求30万千瓦以下的机组关闭，一些小机组的发电量转移到大机组上了;第二是去散煤，从去年开始，煤改电，煤改气，把一部分小锅炉，比如说医院、小工厂，从小锅炉转成了电力驱动;第三，北方地区的环保压力大，导致建材、有色等耗电的重工业行业受限严重，这部分产能转移到南方，也导致六大电厂目前日耗较高。

建材、钢铁和传统化工行业，目前的需要还是比较平稳的，没有很明显的增加或者下降，这轮需求的强势主要是因为火电厂发电量快速增加导致的。习惯上，我们认为动力煤的需求在四月、五月是一个低点，比三月要低2000-3000万吨，但是目前五月份的日耗可能会达到了往年六月份的水平，表现出来的需求是比较强势的，供应端是偏弱，增量有限。

其次，水电比往年要弱。但是我今天看了下数据，三峡的库存量基本与2016、2017年持平。我认为水电不会很弱，可能会起到削弱火电的作用。

中装港方面，以秦港为例，在大秦线检修结束后，库才能并未快速上升，反而有震荡向下的趋势，而长江口五港的库存却已经超过了历史水平，所以市场偏向于认为，这个局面主要是贸易商囤货惜售造成的，库存只是从北方被转移到了南方。我看了广州港的情况，也是近两年较高的位置，看起来像是北方港口在降库，实际上只是库存的从北方向南方的转移。

目前火电的需求比较强势，但是并没有像大家预期的那么强，水电替代仍可能会发生。而因为供给增量确实比较小，加之进口政策的发酵和贸易上的囤货销售，导致了这轮的煤价上涨，我们认识这次上涨包含有不理性的因素。

基于以上几点趋势，我们认为，今年煤炭的供需格局不会存在往年供不应求的情况，处于供需紧平衡的状态，价格将在5月份在560-600元/吨的价格区间内温和波动，快速上涨将难以实现。长江五港等南方消费地港口的库存一直在增加，可能会为后期煤价的下跌埋下了伏笔，很多贸易商期望的快速涨价很有可能落空。到了6月份的旺季，因为煤电联动的机制，就属于另外一种情况了。

在政府对煤炭价格容忍度的大逻辑下，我们是不看涨煤价的。按煤电联动的政策，我们预测2018年火电厂的上网电价应该会相对2017年有比较大幅度的上调，水平大概在1.8分/Kwh左右。但是目前煤电联动机制的启动一直未出现相关迹象，相反的是，国家一直在降低国家电网的销售电价，以实现降低实体企业的用电成本。如果煤炭价格一直上涨，不管是理性的还是不理性的，都会使得火电厂的成本上升，这就会吞噬国家降低电价对实体企业让利的政策。我认为，国家是不会容忍这种情况发生的。

PART2问答环节

Q:针对这几家大的煤企，可以看到大概有4000万~5000万的增量，对于其他的增量，您怎么看?比如集团层面的增量、小煤矿的增量等。

A：目前认为功率的净增加大概是1.5亿吨，也就是净增加，这部分都是大集团的增量，包括新疆、内蒙的一些煤矿，只不过这部分增量的释放还是需要时间的。

Q：核准至投产大概需要两至三年的时间吧?

A：这个主要取决于矿井类型，其实有些矿已经建成了，目前只是缺乏手续，没有进行合理的产能置换，不允许生产，或者放射量有限。但也有的矿井处于建设的中期或者后期，这个需要一定的时间。

Q：今年产能的释放节奏是怎么样的?原因是什么?

A：目前来看产能的释放情况不理想，在几乎无影响的情况下，3月份产量只有2.9亿吨。原因有两方面：1)去产能力度比较大，导致以前的一些违规生产的矿井被遏制了，留下的这些优质的矿井产能结构在优化，按照产能生产。2)经过2012年到2016年、2016年到2017年煤炭价格的剧烈波动，煤炭企业已经学会如何管理生产了，比如以销定产。产能没有大幅增加，生产侧也比较理性。

Q：大秦线检修结束后，秦港库存并没有增量，而且还减少了，请问这一现象您怎么看?

A：秦港库存的调入量达到正常，即60多万吨，但调出量较大，达到这几年一个比较高的水平，这是导致库存下降的直观原因。另一个原因就是常规的沿海电厂补长线煤消耗了一些，此外长江流域的贸易商囤货也消耗了一些北方港的库存，也就是说北方港的库存看起来是下降，其实只是转移到了另外的地方。

Q：针对沿海日耗煤偏高，是不是因为统计口径变了?

A：确实是有这种说法，但我还没有核实。

Q：有人认为之所以沿海六大电厂的库存高，有人认为是电厂把在途库存也加进去了，是这样吗?

A：目前我没听过这个说法。我认为看可用天数可能更理性一些。日耗升高和库存每个电站情况不一样，看可用天数能反映出一个比较好的指标，不要看绝对量了。

Q：您怎么看这一轮进口限制?

A：这一轮进口煤的限制政策没有想象中那么严厉，只有福建港看到文件，其他只是一些道听途说，没有真正文件。四月份进口2200万吨，比三月份(2600)少了400万吨，这是因为2月份动力煤价格从750元一路下跌，因为进口煤有1-2月的滞后周期，所以反映在4月。在煤炭价格下行时，进口贸易商操作也会谨慎些。所以进口煤限制政策影响没有想象中大，但是如果政策趋严，对广东广西的影响会非常大。

Q:您对今年的价格怎么判断?您之前讲今年的底部价格560左右，高点预测多少?

A:我们年初预计低点是在五月份出现，当时最高价750，预测保守一点，最低点到600元，到六月份价格上涨。但是我们现在回调了，把低点设在五月份560，六月份迎峰度夏，然后到了冬季，由于铁路计划不足及进口煤额度限制，我们认为高点在630-640。全年的均价会比17年低，但不会低太多，可能只低十元左右。

Q:您是否听说过煤炭江湖爆出来的发改委调控事项呢?有关违法违规煤炭尽快依法合规事情以及进口煤?

A:听说过，我认为发改委也在观望，看空的分析师偏多，我自己判断，发改委还是希望市场自动将煤价压至历史区间。同时，发改委也传达出此消息，会在铁路、物流上加大调运，研究对进口煤采取针对性措施来稳定煤价，但目前还未实质操作。我认为政府不会允许因为煤价影响到实体经济的红利，但是政策上目前还处于观望状态，如果后续有大的风吹草动，那么会制定具体的保供应稳价格的政策。

Q:铁路、运力方面，是否有明显的改善?除了蒙华铁路?

A:大秦线去年4.3亿吨，今年4.5亿吨已经是极限了，目前增量不大。蒙冀线可以关注，最高运量会提升。还有大秦线支线迁曹线，也扩能了，会受到大秦线运力的影响。曹妃店港口对蒙冀线带来的输港量暂时还构不成压力。(作者：任志强 华创证券钢铁煤炭团队首席分析师)