深度报告｜“煤电一体化”的前世与来生

2018-01-16 10:23:44 莫尼塔研究　点击量：评论 (0)

1月5日发改委公布了《进一步推进煤炭企业兼并重组转型升级的意见》(以下简称《意见》)。《意见》将发展煤电联营列为推进煤炭企业兼并重组的

三、国家能源投资集团成立，煤电一体化经营方式开始落地

为化解煤电“顶牛”现象，政府积极在煤电行业推行“煤电联营”。2016年4月发改委印发的《关于发展煤电联营的指导意见》指出，煤电联营是煤炭和电力生产企业以资本为纽带，通过资本融合、兼并重组、相互参股、战略合作、长期稳定协议、资产联营和一体化项目等方式，将煤炭、电力上下游产业有机融合的能源企业发展模式，煤电一体化是煤矿和电厂共属同一主体的煤电联营形式。

2017年11月28日，中国国电集团和神华集团合并重组的国家能源投资集团有限公司正式成立。合并后的国家能源投资集团资产规模超过1.8万亿元，成为仅次于国家电网、中国石化、中国石油之后的第四大能源央企。国家能源投资集团被寄予了深化供给侧改革，以及防范和化解煤炭、煤电产能过剩的重要意义。国资委主任肖亚庆表示，重组成立国家能源集团，有利于理顺煤电关系、实现煤电一体化发展，提升企业整体盈利能力和经营效益，有利于缓解当前存在的同质化发展、资源分散等突出问题。可见国家能源投资集团是国家探索煤电一体化运作的重要试点。

神华集团的第一大业务为煤炭开采与销售。截至2016年年底神华集团的煤炭产量达到2.9亿吨(图表6)，外销煤炭占比约为77%。神华集团的第二大业务为发电，截至2016年年底神华集团的燃煤发电机组的总装机容量为0.54亿千瓦，燃煤发电量达到2297.3亿千瓦时。神华集团旗下上市公司中国神华(601088.SH)的煤炭业务收入占主营业务收入的53.6%，发电业务占比为37.6%(图表7)。也就是说，神华集团是一个以煤炭开采为主，而发电为辅的能源企业。

中国国电集团的第一大业务为发电和售电。截至2011年底国电集团发电总装机容量为1.07亿千瓦，大约是神华集团的一倍。其中，燃煤发电机组总装机容量为0.83亿千瓦，2011年燃煤发电量估计在3700亿千瓦时。但是，国电集团煤炭产量远低于神华集团。2011年国电集团的煤炭产量为0.65亿吨，不到神华集团的四分之一。从中国国电集团旗下全国性电力上市公司—国电电力(600795.SH)的业务构成来看，其电力生产及销售业务的营收占比达到86.8%，煤炭开采和销售业务占比为13%(图表8)。

所以，神华集团与国电集团在煤电业务方面具有很强的互补性。按照度电耗煤310克计算，中国国电2011年3700亿千瓦时的燃煤发电量，需要消耗煤炭1.147亿吨。除去自产的0.65亿吨煤炭外，中国国电需要外购大约0.5亿吨煤炭。神华集团与国电集团合并以后，这部分采购量完全可以通过内部供应来解决。

根据神华集团2016年财报，其自产煤炭的单位生产成本仅为108.9元/吨(图表9)。而2017年动力煤供需维持紧平衡的状态下，全年价格持续高位震荡(图表10)，目前秦皇岛Q5500动力煤价格处于600元/吨之上。所以，神华集团在单位生产成本之上适当加价后的内部销售价格，也会远低于当前的市场价格。这也意味着，神华集团和国电集团合并成立国家能源投资集团以后，其发电成本将大幅降低。

四、火电产能过剩叠加煤炭行业复苏时间较短，煤电一体化仍需时日

虽然神华集团与国电集团成功完成了兼并重组，但我们不应忽视中央政府在整个过程当中起到的“穿针引线”作用。我们认为，市场化的“煤电联营”，应当建立在火电行业景气度回升，以及煤炭行业资产负债表明显修复的基础之上。考虑到当前火电行业景气度仍在下行，而煤炭行业盈利好转时间相对较短，煤炭企业主动整合火电企业的意愿可能会较为薄弱，未来煤电一体化的道路将依然充满困难和不确定性。

按照电力行业经验，当某一地区全年发电设备小时数高于5500小时，则该地区用电紧张，可以继续增加电源投资;而当全年发电设备小时数低于4500小时，则表明该地区电力富余，不宜再新增发电装机。近几年由于地方政府不断上马火电项目，国内火电行业出现了严重的产能过剩，发电设备平均利用小时数不断下降。全国火电发电设备平均利用小时数，由2013年的5012小时下滑至2016年的4165小时，累计下滑847小时或16.9%(图表11)。而全国发电设备的平均利用小时数，也由2013年的4511小时下滑至2016年的3785小时，累计下滑726小时或16.1%。火电发电新增设备容量与社会用电量的不匹配，也表明火电行业出现了明显的产能过剩。这种不匹配在2015年至2016年上半年表现的最为突出，这段时间火电新增设备容量的平均同比增速在50%左右，而全社会用电量的平均同比增速却不到2%(图表12)。

为防范和化解火电产能过剩风险，国家不断出台政策提出从严淘汰落后产能、清理整顿违规项目、严控新建产能规模、加快机组改造提升等任务。目前来看，火电设备的装机容量的同比增速已经明显放缓，但整体装机容量仍然在上升(图表13)，并且随着2017年用电量回升，火电新增设备容量的同比增速出现一定程度的反弹(图表14)。因此，火电行业产能过剩的情况尚未得到根本缓解，又叠加2017年煤炭价格持续高位震荡，导致火电行业景气度大幅下降。