深度 | 夏季用电需求激增 火电企业度过周期低谷 抵触反弹

4、行业估值处于历史低水平

以华电国际、大唐发电、华能国际三大煤电为例的算数平均PB目前为1.06倍，无论相对于历史还是恒生指数的PB都较低。2016年前，煤电企业PB走势几乎与恒生指数PB走势相符，但自2016年后半年开始分化，主要原因是煤价上涨，影响煤企的盈利能力。目前，煤价已回落至560元/元-630元/吨的区间内，4月份，煤电全国平均点火价差为0.1275元/千瓦时，同比增长1.4%，意味着煤电的整体盈利能力正在提升，当前估值相对仍然较低，有较高的安全边际。

总结煤电行业目前处于的形势是：行业利用小时数处于上升周期;政府将控制煤价在合理范围内，但由于用煤需求量在夏季急速上升，下跌可能性不大;上网电价在第二季度仍然享受去年7月间接上调电价的福利，同时去年大幅参与市场交易的煤电企业今年电价折让减少，上网电价有上升趋势;而且目前行业PB正处于地位，趁着夏季用电量激增的势头，煤电股将逆转。

在行业周期来临之际，该如何选股?

华创证券对几大火电企业作了敏感性分析。分析表明，对火电企业盈利影响最大的是上网电价，其次是煤价，最后是利用小时数。由于用量需求量上涨，利用小时数才会上涨，而煤价也会因需求上升而涨，所以利用小时数与煤价有负相关关系。利用小时平衡煤价表明煤价涨幅多少可以抵消利用小数每涨1%时带来的利润。

华电国际(1071.hk)拥有业绩涨幅最高的潜力

上网电价对电企净利润影响最大。而由于2017年7月国家变相提高电价0.76分/千瓦时，以及交易电量折让价格空间收窄，2018年Q1各煤企上网电价上升了不少，华电国际平均电价上升0.014元/kWh或3.5%，华能国际上升0.018 元/千瓦时或4.33%，大唐发电水平上升0.006元/千瓦时或1.6%至0.383元/kWh。而对电价最敏感的华电国际在第一季度因电价上升，业绩大幅上涨归母净利润增5707%。Q2火电企业仍然享受电价同比提高的翘尾效应，同时受交易电量折让收窄影响，预计上网电价上涨约1-1.5分左右。每上涨1分钱，华电国际业绩上涨124.7%。

另外，受夏季煤炭需求上升影响，虽然政府控制煤价，但煤价估计跌幅不大，利用小时数上升的可能性更大。华电国际对利用小时数敏感度也是最高的，每增加1小时，净利润涨5.5%。

还需要考虑到的利用小时数的上升有可能带动煤价上涨，华电国际的利用小时平衡煤价也是较高的，意味着需要提高1.24元/吨的煤价才能抵消1利用小时的上升，公司的抗煤价涨幅能力较大。

华电国际的历史股息率较高，2013年-2015年保持在7%-10%，2016年以后随净利润下降而下滑。公司股息率与净利润走势相关度高，2018年国电国际净利润上升，股息率恢复至4%-5%的可能性大。

估值方面，目前国电国际PB为0.68倍，已接近恢复至历史0.7倍的平均水平。但对比其他煤电股来说，0.7倍的PB还是较低。同时公司2018年业绩拥有涨幅最大的潜力，不少券商提高了公司18-19年的盈利预测，预计2018、2019、2020年EPS为0.22、0.34、0.36元，对应港股对应PE分别为11.9/7.6/7.2倍。

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华能国际(902.hk)对上网电价的敏感度也较为敏感，每增加1分上网电价，归母净利润增长97%。公司第一季度参与市场电比重为 30.7%，比重大于市场均值，市场电价折价收窄对公司上网电价上升影响较大，第一季度上网电价升幅在众多煤企中最大，上涨4.33%或0.018元/千瓦时。

收益于上网电价与发电量增长，公司2018年第一季度净利润取得12.19亿元的行业最佳成绩，同比增长87%，增速处于行业领先位置。

另外，公司曾在2018年-2020年的股东回报规划中，承若每年以现金方式派息不少于70%派息率，而且每股派息不低于0.1元。以公司2018年目前的成绩看，估算2018-2020年股息率达3.13%、4.07%、4.91%。

总结

目前，火电企业刚过了一个周期低谷，对电价、煤价、用电小时数都非常敏感。夏季用电高峰的来临，将激发火电企业抵触反弹。

长远来说，电力行业整合、集中度越来越高、大鱼吃小鱼是电力行业的发展趋势。为保证民生和促进产业发展，参与市场化电力交易的企业将会越来越多。自电改以来，参与市场交易的电量已经由2014年的3000亿千瓦提升到2017年的1.63万亿千瓦时，市场化的电量比重从7%提高到26%，预计2020年市场化交易电量将达到5.5万亿千瓦时。

在电力竞争市场越来越激烈的情况下，只有具有成本优势的大型先进机组能够存活，小型电企将被收购或退出市场，市场份额占比越大的电企将脱颖而出。