电力行业:寻找电力股的黄金时间差

　　近日电力股因为结构性电价调整传闻带来的交易性机会表现优异,展望未来6个月,我们还是看好行业基本面的表现,并认为电力股正处于行业投资的黄金时间差。结合估值因素,我们仍是对电力股未来保持乐观。

　　寻找电力股的黄金时间差

　　正逢黄金投资时:我们通过将电力相对大盘收益与煤价走势、发电量走势的历史比较,得出结论:经济处于由复苏转向繁荣的阶段,这个时候发电量常常超预期,但作为发电重要成本的煤价因为下游需求传导的滞后效应还未进入快速攀升通道,电力行业发展进入黄金时间差阶段。而目前的电力行业不论从经济的发展情况还是煤价的变动趋势来看,正处于这个黄金时间差。

　　09年发电量同比增速有望超预期达5.4%:超预期的表现来源于我们对宏观经济更有信心的解读。历史证明,政府集中扩大投资支出存在约6-12个月的明显时滞效应,相当数量的中央重点项目在上半年主要处于征地、环评、招标等前期准备阶段,我们预计中央重点项目对相关行业需求的有效拉动有望从四季度起集中显现;未来高耗能产业,尤其是钢铁行业景气度将有进一步上升的空间,由此带来发电量同比数据逐季向好。

　　动力煤价长期走势将趋于平稳:随着冬季用煤高峰的到来以及工业用电量的进一步恢复,动力煤季节性上涨行情已然确立,但我们判断长期煤价走势将趋于平稳。首先,出于国际煤价对国内走势的影响的担忧是不必要的;其次不论是怎样的投资品逻辑,最终都是要回归到基本面上来,我们认为供给长期增加的趋势对于煤价的影响力要大于短期季节性的需求拉动作用。且长期来看,经过山西煤矿资源的整合之后,持续性的煤炭供求紧张局面难以再现。电力行业将告别电煤成本大起大落,进入到成本和毛利水平稳定的时代,从而相对于经济周期的“防御”特质得到加强,行业整体估值有望提升。

　　结构性电价调整仅是开始,煤电联动预期加强

　　电价改革进度料将加快,电力行业迎来变革:近期盛传的结构性电价调整仅是序幕,我们判断在目前外有低通胀有利时点、内有中西部电厂仍在盈亏边缘的情况下,煤电联动将愈行愈近。电价最终放开并充分实现市场化之后,我们预想未来电力行业大竞争格局将形成真正的寡头垄断格局(即形成3-5家具有引领行业能力尤其是上网电价定价能力的大型发电商,其他小型发电厂的经营模式将采取跟随策略)。最终火电公司拼的是成本,拼的是利用小时数,行业竞争焦点转到对电煤成本的控制力以及大容量燃煤机组的占比规模上。

　　估值比率:仍是买入时

　　随着电力股三季报频频报喜,东部沿海电厂盈利恢复的超预期使电力股整体估值仍低于历史平均水平。从我们覆盖的重点大型发电商估值来看,华能国际10年动态PE 仅为17X,PB 为2.1X,国电电力10年动态PE 为22.0X,PB 为1.7X,华电国际10年动态PE仅为16.2X,PB 为1.6X,估值仍具吸引力。

　　投资建议: 我们维持行业看好评级,从未来6个月角度,我们继续推荐华能国际、内蒙华电、国电电力、粤电力A、华电国际。

　　催化剂: 电价改革加速超预期;资产注入;动力煤价格出现回落。

　　风险因素: 中国经济或区域经济二次探底;结构性电价调整范围超出预期;短期出现应对通胀的利率上调。